【一文看懂】全球債市跌跌不休　投資人在怕什麼？

全球公債市場從上週開始出現一致性的大跌狀況，其中美國的長天期30年公債殖利率漲破5%，更是震撼人心。債市平常相對穩定，不像股市那樣常有大幅波動，但這一波債券大跌已經影響到股市投資人的心理。分析師指出，這有點像是投資人長期忽視的諸多實體經濟問題，現在一股腦攤開來，開始嚇到投資人。這最終也將回頭衝擊實體經濟。

債券是什麼？

債券基本上就是一張借據。投資人把錢借給機構，換取隨著時間撥放的利息。全球債市最重要的是美國公債市場，也就是把錢借給美國政府。

美國政府發行的公債有著不同的到期日：一個月、兩個月……10年，一直到長達30年。這些到期日表示，這些債券發行賣給投資人經過多久，美國政府才會支付本金「贖回」。30年公債就是30年後到期可以拿回本金，外加持有期間獲得的利息，以此類推。

把錢借給美國政府通常是一個穩賺不賠的買賣：它的波動性遠低於股票市場，而且幾乎可以確定能拿回本金。作為一種投資工具，債券在充滿不確定性的時期可以成為避風港，因此常被描述為一種避險資產。

而且買債券還能定期獲得利息，計算這種孳息的比率，稱為殖利率（yield）。殖利率常是普通人看債市新聞時最大的困惑：殖利率上漲，反映的卻是債券價格下跌。

這其實是相對單純的數學，利息是分子，債券價格是分母。舉例來說，假設以5%的利率買了一張面額100美元的10年期債券，這張債券每年會支付5美元的利息；但幾年後，整體利率上升了，新發行10年期債券的殖利率達到了7％，這時手上那張5%的債券就變得不那麼值錢，因為它的殖利率低於新推出的債券。

如果這時要把這張5%利率的債券賣掉，將無法以當初購買的原價賣出，有可能只能賣得80美元，而不是100美元。這張被以80美元收購的舊債券，由於每年配息還是5美元，5除以80，得到的殖利率就是6.25%。

當大量投資人拋售債券時，債券價格會被愈賣愈低，例如上述原本100美元的5%債券只能賣80美元，這時原本5%的殖利率變成6.25%，因此殖利率上升就代表債券價格下跌。

但必須留意的是，這是債券到期前提前賣掉換現金才會有的損失，如果繼續持有到期，只要美國政府沒有倒債，到時還是能拿回本金以及這期間的利息。

什麼東西影響殖利率？

殖利率會隨著當前市場資金的利率而波動。例如，當美國聯邦準備理事會（Federal Reserve）提高基準利率時，殖利率往往也隨之上揚，舊的債券要賣時價格就要打折；反之，若聯準會降息，舊的債券會變得更值錢，因為市場殖利率下跌。

正如在任何市場中一樣，供需決定價格。如果投資人認為美國政府很快會需要借更多錢，他們可能預期政府將向市場發行更多債券，從而增加整體債券的供應量。這麼多的債券要吸引投資人收購，可能就必須提高利率，所以如果預期政府要大行舉債，債券價格也會下跌。

當前市場就遭遇這種預期加速舉債的狀況中，預期心理下，投資人對債券先拋再說。

而另一要素是通貨膨脹，伊朗戰爭造成荷姆茲海峽已長期封閉，國際油價飆漲，物價上升的壓力可能迫使包括聯準會在內的主要各國央行開始升息：這就讓舊的債券會變得更不值錢，更加速讓債券遭到拋售。

當前債市情況如何？

過去幾天內，多國的長期公債殖利率已飆升至數十年未見的最高水準。美國30年期公債殖利率在19日飆升到5.2%，創下自2007年以來將近20年的最高殖利率紀錄；日本的30年公債殖利率在15日飆破4%，之後還進一步漲到4.14%，創將近30年的高點。

這在很大程度上就是因為華爾街日益擔憂「荷姆茲海峽永遠不會開啟」（Not A Chance Hormuz Opens，NACHO）的心態，認為通貨膨脹可能會持續更久、更高。因伊朗戰爭爆發而導致的石油價格上漲，正推高從運輸到原材料幾乎經濟所有層面的成本。

摩根資產管理公司的投資組合經理貝羅向NBC新聞表示：「這場衝突持續的時間比大家預期的還更長，我認為這種擔憂正在產生加乘效應。」

如果通膨持續處於高點，聯準會可能需要維持高利率更長的時間，甚至有可能進一步升息，讓殖利率上揚，債券再下跌。

債券市場怎麼影響經濟與其他市場？

首先，債券殖利率反映的就是市場利率，債市下跌、殖利率攀高，表示一般人貸款買房子、買車子，要支付的利息就更高。美國有許多貸款利率，都是緊隨著基準的美國10年期公債殖利率，做一定程度的加碼而訂出。

美國的30年房貸利率在19日漲到6.75%，創去年7月以來的最高點，這時候買房的美國人要不得節衣縮食，省出錢付更高的利息；要不就離場觀望，不敢買房。同樣的道理，利率升高也會抑制購買車輛、奢侈品、刷信用卡的消費行為，這對經濟形成冷卻的壓力。

這種問題往往會變成選民對執政黨的不滿與憤怒。KPMG首席經濟學家史旺克接受NBC新聞訪問時說：「這對消費者來說實在太糟了。這會變成一個政治箭靶，因為高利率確實會影響民眾的負擔能力，但高利率同時也是促使通膨降下來的關鍵因素。」

換言之，整體經濟與消費者要承受一定時間的高利率痛苦，才能讓物價穩定，不要飆升，這讓央行只能在消費者痛苦時「雪上加霜」維持高利率。

另一方面，當債券殖利率變得愈來愈高，投資人會開始計算，繼續買股票好？還是轉買公債好？假如現在的10年期公債有5%的殖利率，投資人如果覺得現在投入股市，未來10年的年化報酬率不到5%，那還不如買「穩賺不賠」的公債。

因此當債市下跌、殖利率攀高時，就可能對原本投入股市的資金產生虹吸效應，這就可能壓抑近年來火熱的股市漲勢，甚至使股市下挫。

若美股因美債殖利率高升而下挫，這反過來又會衝擊實體經濟：過去兩三年來愈來愈多人在討論所謂的「K型經濟」，就是有跟上人工智慧（AI）股市浪潮的有錢人，與沒有入市的普通人，收入與財富差異愈來愈大，造成美國經濟消費愈來愈倚賴有錢人的支出。

一旦股市下挫，這些有錢的投資人因財富縮水減少支出，實體經濟的消費就會受創。史旺克說：「如果你失去了富裕的消費者，就很難讓這個經濟以任何實質性的方式繼續向前邁進。對此我感到非常憂慮。」

關鍵指標在哪？

許多華爾街分析師認為，當10年期美國公債殖利率飆破4.5%時，就會衝擊股市，衝擊整體經濟。這個臨界點已經在近幾天內發生了：10年期美國公債殖利率已經在4.7%左右盤旋。

不過，這個指標性關卡並非空前或者多年未見，事實上，去年美國總統川普開始宣布「解放日」的全球對等關稅時，10年期公債殖利率也曾飆破4.5%。

但問題在於，去年讓市場緊張的關鍵因素，是川普自己決定的關稅政策，投資人便有著「TACO」心態可以仰仗，也就是期待川普在做出高關稅的威脅後總是會退縮（Trump Always Chickens Out）。這讓股市債市去年能夠擺脫恐慌，恢復正常，股市還繼續屢創新高。

而現在，市場面對的是前述的「NACHO」狀況，即荷姆茲海峽的封閉導致物價上漲壓力降不下來。這個問題不能只看川普單方面的決策，還要看伊朗願意妥協的幅度，不再像TACO交易時憑川普一個人在Truth Social發文，就能變出超級利多。

美國的通膨已經在3%的邊緣徘迴很久，一直降不到聯準會的2%目標區間；美國聯邦政府的負債水位也是不斷加速上升。但是投資人先前的樂觀情緒可以長期無視這個通膨訊號，直到公債大跌、殖利率飆升時，好像一夕之間突然發現不能再繼續迴避通膨問題了。

KPMG的史旺克就說：「很遺憾的是，金融市場通常傾向選擇性忽略一些訊號，直到無法忽略為止。全球經濟不是（可以和實體世界隔絕的）拉斯維加斯賭場。」這些通膨與債務問題，最終還是要面對，而金融市場當前的憂慮，就是這個「清算日」正在降臨。